中信建投證券：山鷹紙業已成為行業全產業鏈龍頭

近日，紙業上市公司山鷹紙業發布了2016年中報，中信建投證券分析師花小偉、張溢點評了山鷹紙業的發展，指出山鷹紙業已成為行業全產業鏈的龍頭企業，定增擴產與行業回升將成后期增長主要驅動。全文如下：

產銷提升，價格持穩，驅動收入穩增長

(1)山鷹紙業產業鏈完善，成本控制能力強

山鷹紙業是目前國內少數擁有廢紙收購渠道、包裝原紙生產、紙板、紙箱生產制造的企業之一，較為完整的產業鏈可以使公司具有較強的成本控制能力。公司 產業上端有國內外廢紙收購網絡，產業下端在全國各地布局紙箱廠，產業鏈一體化使公司能夠更及時、準確的掌握廢紙和原紙的市場價格信息，有利于公司適時調整 原材料和產品的定價策略，從而有效控制生產成本。

(2)原紙產銷齊升，結構調整，瓦楞箱板紙箱產銷升新聞紙產銷降

公司2016H1原紙產量175.6萬噸，同比2015H1的134萬噸增31.04%;銷量169萬噸，同比2015H1的130萬噸增30%; 其中，2016H1新聞紙產量7.45萬噸(同比-16.94%)，銷量7.28萬噸(同比-13.02%);瓦楞箱板紙箱產量5.12億平方米(同 比+18.22%)，銷量5.10億平方米(同比+16.44%)。

(3)原紙及廢紙價格基本持穩

一方面，公司2016H1按照箱板原紙收入/原紙銷量計算均價為2907.35元/噸，同比2015H1的2905.77元/噸穩中微升 0.05%， 按照新聞紙收入/新聞紙銷量計算均價為3357.56元/噸，同比2015H1的3381.59元/噸微降0.71%;另一方面，2016H1國內廢紙 (上海)平均價1242.80元/噸，同比2015H1的均價1252.73元/噸微降0.97%。從終端產品價格來看，原紙、新聞紙及廢紙價格基本持 穩。

公司毛利率有所下降，期間費用率控制有效

(1)各品類毛利率均有所下降。

由于G20會議9月召開臨近，以及廢紙上半年供給不大等影響，公司上游廢紙原材料價格有所提升，而公司終端紙價格又變化不大，故導致公司各品類毛利 率均有所下降。其中2016H1公司箱板原紙及制品毛利率為17.22%，同比下降2.89個百分點;新聞紙毛利率為13.83%，同比下降1.7個百分 點;廢紙毛利率為0.56%，同比降2.97個百分點。綜合來看，公司整體毛利率為16.85%，同比降2.42%。

(2)期間費用率控制有效

2016H1公司由于銷售規模擴大，相應運輸費及職工薪酬等增加，銷售費用同比增長20%，但是隨著收入增加，銷售費用率同比降0.26%至 4.97%;由于折舊攤銷及管理人員薪酬等增加所致，管理費用較去年同期大幅上升13.83%，管理費用率為4.22%，同比降0.46%;財務費用率為 5.46%，同比下降0.57%，主要是公司本期匯兌損失所致。

此外，值得一提的是，公司2016H1收到營業外收入1.16億，同比大增144.57%，主要是公司享受再生能源企業增值稅即征即退優惠政策，收到的政府補助增加所致。

非公開發行擴充產能，優化產品結構

2015 年3 月公司發布《非公開發行股票預案》，并于2016 年4 月收到證監會核準批復。本次非公開發行新增股份7.84 億股，發行價格為2.55 元/股，募集資金總額20.00 億元。發行新增股份已于2016 年7 月7 日在中國證券登記結算有限責任公司上海分公司辦理完畢登記托管相關事宜。此次定增擬投資年產50 萬噸低定量強韌牛卡紙、43 萬噸低定量高強瓦楞紙、27 萬噸渣漿紗管原紙生產線建設項目，該項目投資總額為27.74 億元，資金不足部分將利用銀行貸款、自有資金等自籌資金解決。募投項目達產后，將新增120 萬噸造紙產能，有利于公司迅速擴大包裝紙板的市場份額，增強市場競爭力，同時優化產品結構，提高產品檔次。

閑置募集資金補充流動資金，提高資金使用效率

2016 年7 月公司發布公告，在保證不影響募投項目建設和募集資金使用計劃的前提下，擬使用不超過15億元閑置募集資金暫時補充流動資金，用于與公司主營業務相關的生 產經營使用，使用期限自公司第六屆董事會第十三次會議審議通過之日起不超過12 個月。此計劃能夠有效提高募集資金使用效率，降低公司財務費用，提高公司盈利能力。

投資設立融資租賃公司，創新融資方式

2016 年3 月，公司發布公告，擬與全資孫公司環宇國際共同出資5 億元，設立山鷹(上海)融資租賃有限公司，公司與環宇國際出資額分別占融資租賃公司注冊資本的75%與25%。融資租賃公司的經營范圍為融資租賃等主營業 務以及與主營業務相關的商業保理業務。目前，融資租賃公司已完成工商登記注冊并取得營業執照。本次對外投資是公司創新融資方式的嘗試，有助于公司拓寬融資 渠道，降低融資成本。同時，本次投資地點為上海自貿區，公司能夠享受自貿區政策，并吸引高端人才加盟，接觸更廣闊市場和專業的模式，對公司提升核心競爭 力，增強未來盈利能力有積極作用。