玖龍紙業:旺季紙價上漲超預期

　　旺季連續漲價

　　在2015年12月24日,玖龍紙業再次宣布在天津上漲箱板紙價每噸50元人民幣這已經是旺季以來在東莞漲價兩次,泉州太倉各一次漲價之后的再次漲價。以往,玖龍旺季只有一次漲價。我們預計新年前后可能還有一次漲價。基于高于預期的旺季漲價,預計玖龍在16年的噸售價在2600元人民幣,比15年高133元,噸凈利143元,同增加27元。

　　高估的匯率風險

　　盡管許多投資者將玖龍視為人民幣貶值的受害者,玖龍已經開始加速從購美廢轉向到國廢。目前,美廢自10月以來噸售價下跌19.5美元的趨勢已經反應了我們觀點。我們認為國廢比例的增加將會對沖掉成本端的財務風險。在融資端,玖龍管理層經開始增加歐債的比例,目前已經占到15年總貸款的14%(14年為零)管理層將會繼續增人民幣和歐債的比例來對沖匯率風險

　　基本面結構性改善的大趨勢沒有改變

　　玖龍作為造紙行業的龍頭,正在經歷結構性優化所來的毛利擴張,經營性現金流上升和資本負債的增厚。公司有大約65%的產能坐落在華和華東的沿海城市,從而享受到了這些區域淘汰落后產能所帶來的供給端改善。由于中更加嚴控的環境政策,我們預計3百萬噸的小產能將會在15年被淘汰,2.8百萬噸的小能在16 年被淘汰(對比2013年的1.5百萬噸和2014年的1.1百萬噸)因此,我們預計能增速分別為15年的和16年為負的0.9%。同時我們預計箱版紙和瓦楞紙的需求增長為年的1.5%和16年的2%。因此,我們估計產能利用率會從13年的75%和14年的74%上至15年的76%和16年的78%,行業供求關系結構性好轉的大趨勢前景依然明朗。