從紙漿、廢紙、運(yùn)輸、煤電等漲幅來看，紙企成本上漲結(jié)果令人大吃一驚！

 　　造紙的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率基本取決于開工率與產(chǎn)品單價(jià)：2001-2006年重工業(yè)時(shí)代是開工率與產(chǎn)品價(jià)格雙升時(shí)期，2006-2008年開工率與產(chǎn)品價(jià)格穩(wěn)定，2009-2011年四萬億刺激下開工率提升產(chǎn)品價(jià)格穩(wěn)定，2011年至今開工率與產(chǎn)品價(jià)格均逐步下滑。盈利性難以大幅提升背景下，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的下降限制行業(yè)內(nèi)生性擴(kuò)張。2016年下半年紙價(jià)提升提升資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，但產(chǎn)能供給的壁壘預(yù)示需要利潤(rùn)預(yù)期有持續(xù)性大幅提升才會(huì)激發(fā)內(nèi)生性擴(kuò)張。

　　目前造紙產(chǎn)能：造紙行業(yè)準(zhǔn)入條件包括政策目標(biāo)、產(chǎn)業(yè)布局、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)以及行業(yè)準(zhǔn)入等12部分內(nèi)容。造紙行業(yè)準(zhǔn)入門檻的提高也是《政策》的重要內(nèi)容之一。 造紙行業(yè)準(zhǔn)入條件指出今后新建、擴(kuò)建制漿項(xiàng)目單條生產(chǎn)線起始規(guī)模均要達(dá)到：化學(xué)木漿年產(chǎn)；30萬噸、化學(xué)機(jī)械木漿年產(chǎn)10萬噸、化學(xué)竹漿年產(chǎn)10萬噸、非木漿年產(chǎn)5萬噸;新建、擴(kuò)建造紙項(xiàng)目單條生產(chǎn)線起始規(guī)模要達(dá)到：新聞紙年產(chǎn)30萬噸、文化用紙年產(chǎn)10萬噸、紙箱板和白紙板年產(chǎn)30萬噸、其他紙板項(xiàng)目年產(chǎn)10萬噸；除去Top10約3600萬噸產(chǎn)能，其余2000多家紙企分享約8900萬噸產(chǎn)能，每家約4-5萬噸，很難按照目前準(zhǔn)入壁壘進(jìn)行擴(kuò)產(chǎn)。     　　新增供給所要經(jīng)歷的階段包括：出具可研報(bào)告，通過環(huán)評(píng)，建設(shè)期，產(chǎn)能爬坡，至少需要3年。固定資產(chǎn)投資額增速拾級(jí)而下增速有望開啟負(fù)增長(zhǎng)：在上述供給門檻提高、企業(yè)內(nèi)生外延擴(kuò)產(chǎn)動(dòng)力降低背景下，只有大企業(yè)有擴(kuò)產(chǎn)實(shí)力和動(dòng)力，新增固定資產(chǎn)投資增速有望由正轉(zhuǎn)負(fù)；2015年全國淘汰落后和過剩造紙產(chǎn)能167萬噸。其中，位居前三的分別是廣東省淘汰79.6萬噸，浙江省30萬噸，四川省19.8萬噸。但玖龍張茵表示2015年僅東莞就關(guān)閉了560萬噸產(chǎn)能； 2016年，工信部發(fā)布對(duì)18個(gè)工業(yè)行業(yè)淘汰落后產(chǎn)能，其中包括造紙企業(yè)279家，約占行業(yè)總數(shù)的10%，并首次提出要追究項(xiàng)目審批責(zé)任，防止產(chǎn)能過剩反復(fù)發(fā)作。   　　大紙業(yè)企業(yè)規(guī)模效應(yīng)體現(xiàn)在原料供應(yīng)成本與設(shè)備高效利用：國際漿企比紙企賺錢中間差價(jià)嚴(yán)重，中小型企業(yè)只能受制于國際漿價(jià)，而大型企業(yè)則可以向上游延伸實(shí)現(xiàn)林漿紙一體化，將外部成本內(nèi)部化為利潤(rùn)，同樣紙價(jià)下賺更多。設(shè)備方面，造紙?jiān)O(shè)備趨勢(shì)為大型化集約化，即產(chǎn)量大單單產(chǎn)成本更低（據(jù)調(diào)研噸紙成本比小紙機(jī)低500元每噸以上）。   　　規(guī)模優(yōu)勢(shì)，質(zhì)量?jī)?yōu)勢(shì)與合規(guī)優(yōu)勢(shì)的結(jié)合   　　•大紙業(yè)終端反饋優(yōu)于小企業(yè)，精細(xì)化時(shí)代更考驗(yàn)內(nèi)功：小紙企在原料價(jià)格與設(shè)備不占優(yōu)且終端產(chǎn)品價(jià)格相似狀況下仍能和大紙企競(jìng)爭(zhēng)，成本端縮減主要靠不繳納五險(xiǎn)一金的人工和偷工減料的材料或加工，差材料加工必然導(dǎo)致差產(chǎn)品。   　　•在過去高速發(fā)展期產(chǎn)業(yè)鏈下游企業(yè)也不會(huì)在意質(zhì)量，而在經(jīng)濟(jì)下滑時(shí)期賺錢艱難，產(chǎn)業(yè)鏈下游企業(yè)必將尋求最優(yōu)性價(jià)比產(chǎn)品，大企業(yè)終端反饋優(yōu)于小企業(yè)，消費(fèi)需求的紙種該現(xiàn)象將更為明顯。   　　• 供給側(cè)改革驅(qū)動(dòng)環(huán)保從嚴(yán)執(zhí)行，降稅負(fù)前必寬稅基：大部分地區(qū)預(yù)計(jì)并未嚴(yán)格執(zhí)行國家該標(biāo)準(zhǔn)（參考江浙地區(qū)印染行業(yè)企業(yè)）。若環(huán)保加速執(zhí)行，小企業(yè)無力大力投資大型環(huán)保設(shè)備以達(dá)到國家排放標(biāo)準(zhǔn)，只能先行停工，在虧損一定期間后被最終淘汰。   　　紙漿價(jià)格預(yù)計(jì)走平，國外產(chǎn)能釋放不斷，價(jià)格拐點(diǎn)未現(xiàn)   　　•預(yù)計(jì)產(chǎn)能未來兩年剛性增加約3%，需求端受終端需求與用漿率下降拖累可能負(fù)增長(zhǎng)，未來世界紙漿產(chǎn)能充足，紙漿產(chǎn)量平緩增加未來兩年投放超過600萬噸占比近4%；   　　• 世界紙漿消費(fèi)量與世界紙和紙板產(chǎn)量比率下降部分原因?yàn)榻陙碓旒堖^程中填料和涂料用量相對(duì)增加，紙漿用量相對(duì)減少，消費(fèi)量甚至有望負(fù)增長(zhǎng)；   　　• 預(yù)計(jì)未來世界紙漿產(chǎn)能能夠保證世界紙漿消費(fèi)需求，出現(xiàn)紙漿價(jià)格因產(chǎn)能不足而大幅上升的可能性極小。     　　• 以針葉漿為例高庫存低價(jià)格情形中，低出運(yùn)量為后期價(jià)格上升的拐點(diǎn)信號(hào)；以針葉漿為例，低庫存高價(jià)格情形中，低出運(yùn)量為后期價(jià)格下降的拐點(diǎn)信號(hào)。   　　• 第一，庫存天數(shù)處于高位，價(jià)格處于低位均衡，第二，紙漿出運(yùn)量走低的價(jià)格拐點(diǎn)信號(hào)未出現(xiàn)。   　　• 紙漿價(jià)格下跌的趨勢(shì)將持續(xù)。若未來紙漿企業(yè)庫存天數(shù)下降，企業(yè)去庫存壓力去除，則紙漿價(jià)格價(jià)格回升阻力消失，價(jià)格走勢(shì)將趨于平穩(wěn)。若同時(shí)出現(xiàn)紙漿出運(yùn)量低點(diǎn)，則紙漿價(jià)格有望出現(xiàn)反轉(zhuǎn)上漲。     　　供給收縮與需求刺激推升原料價(jià)格，廢紙價(jià)格可能持續(xù)探漲   　　• 供給收縮與需求刺激導(dǎo)致原料大漲：國廢收購熱度較前幾年大幅放緩，加上今年雨水偏多合格國廢供給受限，受環(huán)保政策影響，進(jìn)口美廢約等于進(jìn)口垃圾因此渠道嚴(yán)重受限第一，整體廢紙供應(yīng)偏緊。而下游箱板與瓦楞紙需求受雙11電商拉動(dòng)左右提前備貨。因此廢紙從下半年來持續(xù)漲價(jià)。   　　• 預(yù)計(jì)國廢與美廢成本持續(xù)上揚(yáng)：目前國廢紙類價(jià)格漲勢(shì)兇猛，打包站惜售心理濃厚。紙廠目前日到貨量平平，庫存不多，目前已然成為賣方市場(chǎng)。下游成品紙需求較好，對(duì)廢紙采購積極性依舊較高。美廢本土需求尚好，因此出口量平平，受國廢價(jià)格上漲帶動(dòng)。     　　運(yùn)輸成本受交通新規(guī)影響顯著上升   　　• 運(yùn)輸費(fèi)用屬于造紙企業(yè)重要的銷售成本，占銷售費(fèi)用70%左右。   　　• 9月21日，運(yùn)輸新規(guī)實(shí)施全面嚴(yán)禁雙排車輛運(yùn)輸車進(jìn)入高速公路，“單排車”整改期間暫時(shí)允許其過渡運(yùn)行。貨車超限將被處以最高不得超過3萬元。   　　• 交通新規(guī)實(shí)施，對(duì)造紙行業(yè)影響力度不一，對(duì)生活用紙運(yùn)費(fèi)增加影響最大，噸運(yùn)費(fèi)單價(jià)上漲200元以上；由于部分文化用紙規(guī)格為平板，根據(jù)其克重及裝車形式，噸紙運(yùn)價(jià)上漲空間在50元及以上。   　　• 交通新規(guī)實(shí)施，通過對(duì)下游紙品企業(yè)原料運(yùn)輸成本增加，尤其是生活用紙發(fā)貨速度下滑，間接影響進(jìn)口木漿市場(chǎng)有效放量。     　　煤炭?jī)r(jià)格上升，帶動(dòng)電力成本共同推升造紙成本   　　• 2015年動(dòng)力及能源成本占紙制品成本10%左右；   　　• 2016年以來煤價(jià)上行70%，考慮到煤價(jià)上漲聯(lián)動(dòng)電價(jià)的影響，假設(shè)電價(jià)上漲幅度也為70%，2016年能源成本約占紙質(zhì)品成本15%，噸紙成本上升200元每噸；   　　• 目前我國造紙行業(yè)1噸紙能源消耗約為1-1.2噸煤，500度電力；   　　• 造紙企業(yè)可選擇自備電廠覆蓋造紙產(chǎn)能，降低成本。     　　白卡接近扭虧為盈，瓦楞紙盈利彈性明顯   　　• 白卡紙價(jià)格從2016年初至今漲價(jià)約200元，年化毛利率約-4%，當(dāng)前噸紙利潤(rùn)-28元。   　　• 瓦楞紙價(jià)格從2016年年初至今上漲約100元每噸，年毛利率約4.7%，當(dāng)前噸紙毛利達(dá)到500元每噸，有望受電商需求刺激與廢紙成本上升推動(dòng)持續(xù)走高。   　　• 白紙板應(yīng)用范圍減少未受益本輪提價(jià)，虧損仍較為嚴(yán)重；牛卡牛皮紙屬小眾紙種。     　　箱板紙受雙11疊加廢紙漲價(jià)刺激盈利彈性放大   　　• 箱板紙2016年至今約上漲700元，其中600元的漲幅在11月完成，年化噸紙毛利率為5.2%，當(dāng)前噸紙毛利率為10.5%，噸紙毛利潤(rùn)為338元。預(yù)計(jì)在年底電商活動(dòng)云集刺激與廢紙成本上漲倒逼背景下，箱板紙價(jià)格有望繼續(xù)攀升，箱板紙毛利潤(rùn)有望維持在當(dāng)前水平。   　　• 山鷹紙業(yè)2016H1箱板紙與其制品毛利率17.22%，預(yù)計(jì)箱板紙毛利率10%+，遠(yuǎn)高于行業(yè)均值5.2%，預(yù)計(jì)在箱板紙噸紙毛利潤(rùn)放大背景下，作為龍頭之一在四季度盈利彈性非常可觀。