半年?duì)I收破500億 張茵家族財(cái)富反縮水，從玖龍一窺萬億級紙業(yè)的吊詭行情！

 

 

　　一、萬億級行業(yè)的吊詭行情：原紙價(jià)格長期居高不下，造紙業(yè)一直整體虧損

 

　　根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局最新發(fā)布數(shù)據(jù)，1-8月全國工業(yè)企業(yè)累計(jì)實(shí)現(xiàn)利潤同比增長16.2%，比1-7月下降0.9個(gè)百分點(diǎn)，8月當(dāng)月同比增長9.2%，比7月下降7個(gè)百分點(diǎn)。其中紙業(yè)虧損有所蔓延，8月虧損企業(yè)1127個(gè)，累計(jì)金額52億元。

 

　　看似烈火烹油，鮮花著錦的造紙行業(yè)，竟然一直處在整體虧損狀態(tài)，而長期以來原紙價(jià)格的居高不下，又讓下游企業(yè)叫苦不迭。這其中突兀的矛盾現(xiàn)實(shí)，不禁讓旁觀者摸不著頭腦：這個(gè)號稱1.7萬億行業(yè)規(guī)模，在中國41個(gè)工業(yè)大類占據(jù)重要地位的產(chǎn)業(yè)，到底發(fā)生了什么？

 

　　有意思的是，在10月10日一年一度的《胡潤百富榜》榜單中，造紙行業(yè)巨頭，玖龍張茵家族以365億元人民幣身價(jià)、搶入百富榜第65名。相比2017年榜單排名，張茵家族財(cái)富縮水19%，排名下跌24位。

 

　　統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)與胡潤富豪榜的一致性，我們有理由相信玖龍作為行業(yè)研究樣本的真實(shí)性，來分析一下這個(gè)萬億級行業(yè)的吊詭行情。

 

　　二、萬億級產(chǎn)業(yè)發(fā)展樣本玖龍：營收、利潤創(chuàng)新高，張茵家族財(cái)富反縮水

 

　　玖龍紙業(yè)成立于1995年，并于2006年在港交所主板上市，張茵以270億元的財(cái)富超越此前兩年蟬聯(lián)中國首富的黃光裕，一舉登頂《胡潤百富榜》榜首。

 

　　收破爛收出一個(gè)中國首富的神話，讓造紙行業(yè)揚(yáng)眉吐氣。

 

　　盡管在后面的十幾年之中，中國的產(chǎn)業(yè)格局發(fā)生重大變遷，首富榜上的排名多次更迭，新的財(cái)富大佬們逐漸往互聯(lián)網(wǎng)、房地產(chǎn)和金融等行業(yè)集中，但張茵及其家族財(cái)富仍穩(wěn)穩(wěn)居于胡潤富豪榜榜單中。

 

 

　　按設(shè)計(jì)產(chǎn)能計(jì)算，玖龍紙業(yè)是中國及亞洲最大的箱板原紙生產(chǎn)商。

 

　　一直以來，玖龍專注于包裝用紙生產(chǎn)，2016年，公司包裝紙?jiān)跔I業(yè)收入中占比為93.88%。2016年，公司累計(jì)擁有38臺(tái)紙機(jī)、總設(shè)計(jì)產(chǎn)能1373萬噸，其中，卡紙、高強(qiáng)瓦楞芯紙、涂布灰底白板紙及環(huán)保型文化用紙分別為723萬噸、340萬噸、260萬噸及45萬噸。

 

　　受國家環(huán)保政策趨嚴(yán)、淘汰落后產(chǎn)能影響，2010年以后，造紙行業(yè)持續(xù)低迷，玖龍紙業(yè)營收增速放緩，凈利潤出現(xiàn)下滑，公司股價(jià)也隨之走低。張茵家族財(cái)富也在相當(dāng)一段時(shí)間處于低位震蕩狀態(tài)，一度逼近200億關(guān)卡。

 

　　經(jīng)歷五年調(diào)整，2015/16財(cái)年，公司營收增速開始明顯回升，同比增加6.62%至322.63億元。但當(dāng)時(shí)，玖龍紙業(yè)的利潤并沒有回升，主要是由于匯改后人民幣大幅貶值，導(dǎo)致公司經(jīng)營及融資活動(dòng)的匯兌損益為17.72億元，使得公司凈利潤同比大幅下滑20.53%至11.22億元。

 

　　但實(shí)際上，扣除該項(xiàng)損益后，公司2016財(cái)年凈利潤為28.34億元，同比增加106.6%，經(jīng)營業(yè)績已經(jīng)大幅飆升。隨著業(yè)績增加，公司股價(jià)在2016年初開始回升。

 

　　由于2016/17財(cái)年公司將歐元債務(wù)轉(zhuǎn)為人民幣債務(wù)，集團(tuán)匯兌損益顯著減少，使得公司僅上半年的利潤增幅就超五倍。實(shí)際上，2016/17財(cái)年上半年扣除經(jīng)營及融資活動(dòng)的匯兌損益后，所有者應(yīng)占利潤為20.02億元，同比增加51.4%。玖龍紙業(yè)本財(cái)年利潤創(chuàng)歷史新高。隨著利潤的擴(kuò)大，股票市值的飆升，張茵家族財(cái)富也在2017年到達(dá)10年最高點(diǎn)，達(dá)到450億元。

 

　　時(shí)至2018年9月19日，玖龍紙業(yè)公布2018年年中財(cái)報(bào)，截至2018年6月30日止年度，公司營業(yè)收入527.82億元人民幣，同比增長34.8%，首次突破500億元。公司股東應(yīng)占凈利潤78.48億元，同比增長79%。兩個(gè)數(shù)據(jù)均創(chuàng)歷史最高。

 

　　那么問題來了，既然營收、利潤接連創(chuàng)下歷史新高，為什么從2017年-2018年胡潤富豪榜中，張茵家族的財(cái)富卻反而縮水了？

 

　　三、貿(mào)易戰(zhàn)造包裝紙行業(yè)十年未有之大變：旺季不旺，對終端市場干擾頗大

 

　　由于在各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)中，造紙及包裝產(chǎn)業(yè)鏈統(tǒng)一被歸為"紙與紙制品"，因此我們以此數(shù)據(jù)分析，發(fā)現(xiàn)紙及紙制品主營業(yè)務(wù)成本及利潤在過去幾月呈上升走向，但結(jié)合當(dāng)前中美貿(mào)易爭端來看，其未來發(fā)展態(tài)勢將受到一定程度的影響。

 

　　不論單月度數(shù)據(jù)還是累計(jì)數(shù)據(jù)，紙及紙制品成本均呈現(xiàn)大幅上升，這與當(dāng)前市場原料成本上升及成品紙價(jià)格上升現(xiàn)狀一致。

 

　　但是在這波用紙成本大幅上升的現(xiàn)狀下，進(jìn)入4-5月，紙及紙制品主營業(yè)務(wù)利潤值不僅沒有被壓縮，反而大幅提升。

 

　　這似乎指出：當(dāng)前終端市場正在逐漸被激活，未來原紙漲價(jià)因素對紙制品企業(yè)影響相對較小，成本上漲向下游傳導(dǎo)能力顯著提高。而玖龍上半年亮眼的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，也進(jìn)一步驗(yàn)證了這個(gè)猜想。

 

　　綜合以上分析，當(dāng)前終端市場初步具備消化造紙廠過剩產(chǎn)能的條件，但因處于淡季，還需要一定的時(shí)間。而步入旺季后，造紙廠生產(chǎn)成本將迅速傳導(dǎo)在下游企業(yè)，盈利能力將大增。

 

　　其中的變數(shù)在于，中美貿(mào)易戰(zhàn)將在較大程度上影響進(jìn)出口貿(mào)易，從而令紙制品用量出現(xiàn)變化，并進(jìn)一步影響到包裝紙需求，對紙價(jià)造成較大干擾。

 

　　從2017年第四季度開始，玖龍股價(jià)開始震蕩下滑

 

　　2018年9月、10月兩個(gè)銷售旺季相比往年最大的特點(diǎn)就是旺季不旺，貿(mào)易戰(zhàn)對于終端需求市場的影響已經(jīng)干擾頗大。

 

　　反映到股市，則是大盤全線飄綠，企業(yè)股票貶值--這也解釋了張茵家族為什么在玖龍營收、利潤雙創(chuàng)新高之時(shí)，財(cái)富還縮水的原因。

 

　　四、山鷹首次單季度凈利同比下滑，最后一個(gè)季度包裝紙行業(yè)恐將動(dòng)蕩收場

 

　　從玖龍的經(jīng)歷我們可以很直觀的看到，包裝紙行業(yè)囿于其產(chǎn)業(yè)附屬地位，受制造業(yè)需求影響巨大。

 

　　2017年中國社會(huì)消費(fèi)品零售總額36.6萬億元，2017年中國出口總額為15.33萬億元，考慮國內(nèi)除消費(fèi)之外，工業(yè)品的流通也需要瓦楞紙包裝，因此我們假定國內(nèi)消耗和海外出口使用箱板瓦楞紙的比重等于內(nèi)銷額與出口額的比例，大致為30%。美國對中國2000億美元商品大規(guī)模加征關(guān)稅，其對箱板瓦楞紙的直接出口影響甚小，但帶來的邊際效應(yīng)卻早已顯現(xiàn)。

 

　　無獨(dú)有偶，10月9日，包裝紙另一龍頭企業(yè)山鷹紙業(yè)發(fā)布三季度業(yè)績預(yù)告，公司預(yù)計(jì)2018年1-9月歸屬上市公司股東的凈利潤23.00億，同比增長61.00%。

 

　　從業(yè)績來看，前三季度凈利潤23億元，已經(jīng)超過了山鷹紙業(yè)2017年全年的凈利潤（20.15億元）。

 

　　經(jīng)過行業(yè)人士縱向比較，從2018年三季度開始，山鷹紙業(yè)的盈利能力正在從高點(diǎn)開始滑落。從2016年一季度開始，單季度凈利潤同比都是在增長的，尤其是到了2018年，在合并了北歐紙業(yè)和聯(lián)盛紙業(yè)后，山鷹紙業(yè)的凈利潤實(shí)現(xiàn)了跨越式增長，2018年二季度的凈利潤更是達(dá)到了2位數(shù)--11億元。

 

　　但是從2018年三季度的數(shù)據(jù)來看，單季度的凈利潤不但比二季度下降近50%，而且同比2017年三季度的凈利潤（6.05億），也出現(xiàn)了約2%的下滑，這是過去三年中，山鷹紙業(yè)第一次發(fā)生單季度凈利潤同比下滑的情況。

 

　　二季度還處在盈利的最高峰，三季度突然就掉頭向下，特別是在吸收了國內(nèi)外兩家新企業(yè)之后，盈利還比去年同期沒有收購新企業(yè)的時(shí)候少，說明了山鷹紙業(yè)的盈利能力在下降。

 

　　玖龍、山鷹尚且如此，不難推斷，在接下來的最后一個(gè)季度，包裝紙行業(yè)會(huì)經(jīng)歷怎樣的營收動(dòng)蕩。