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投資要點(diǎn)：
事件：公司17Q1實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)4.33億元，超市場(chǎng)預(yù)期。公司17Q1實(shí)現(xiàn)收入33.74億元，同比增長(zhǎng)37.3%，（歸屬于上市公司股東的）凈利潤(rùn)為4.33億元，同比增長(zhǎng)615.5%，超市場(chǎng)預(yù)期，略超我們一季報(bào)前瞻預(yù)期（凈利4.2億），合基本每股收益0.10元。
造紙量?jī)r(jià)提升，馬鞍山基地盈利提升顯著，包裝跟進(jìn)式布局盈利改善。1）造紙：新產(chǎn)能步出磨合期，紙價(jià)企穩(wěn)回升。馬鞍山80萬(wàn)噸新產(chǎn)能2016年全部釋放并逐步步出磨合期；箱板瓦楞紙前期由龍頭領(lǐng)跌跌幅大，5月進(jìn)入下游啤酒和飲料廠備貨旺季，上周開(kāi)始箱板瓦楞紙開(kāi)始企穩(wěn)回升，根據(jù)卓創(chuàng)數(shù)據(jù)，箱板紙周均價(jià)上調(diào)3%（100元/噸），瓦楞紙周均價(jià)上調(diào)4%（110元/噸），我們預(yù)計(jì)17年公司造紙板塊盈利維持高位。2）馬鞍山基地改善明顯。17Q1馬鞍山基地實(shí)現(xiàn)收入17.25億元，凈利潤(rùn)3.56億元（vs16Q1實(shí)現(xiàn)收入12.17億元，凈利潤(rùn)1.01億元）。隨著馬鞍山基地新紙機(jī)度過(guò)磨合期和舊紙機(jī)技改完成，電廠技改項(xiàng)目落地，馬鞍山基地17Q1毛利率高達(dá)28.4%（vs 16Q1為13.4%）。3）包裝：跟進(jìn)式布局，規(guī)模效應(yīng)提升盈利水平。公司現(xiàn)有14家包裝廠全國(guó)跟進(jìn)式布局，形成產(chǎn)業(yè)鏈閉環(huán)，新工廠逐漸扭虧，毛利率持續(xù)改善。目前僅剩2個(gè)新建包裝廠處于虧損狀態(tài)，伴隨產(chǎn)能提升規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)，包裝廠16年開(kāi)始扭虧為盈，公司包裝板塊盈利水平有望持續(xù)提升。
三費(fèi)持續(xù)改善，融資結(jié)構(gòu)改善，盈利水平創(chuàng)新高。公司經(jīng)營(yíng)改善促三費(fèi)占比持續(xù)下降，17Q1三大期間費(fèi)用率之和僅11.2%。2016年公司發(fā)行16山鷹債募資10億元、非公開(kāi)發(fā)行股票募資20億元資金到位，有效補(bǔ)充流動(dòng)資金，改善融資結(jié)構(gòu)，17Q1財(cái)務(wù)費(fèi)用率3.2%，同比下降2.09pct。多板塊提振，公司17Q1毛利率25.3%，同比提升8.62pct；凈利率12.9%，同比提升10.39pct；均創(chuàng)歷史新高。
行業(yè)兼具需求增長(zhǎng)和供給收縮邏輯，看好行業(yè)市場(chǎng)集中度提升和公司確定高增長(zhǎng)。電商和冷鏈物流發(fā)展為包裝紙行業(yè)帶來(lái)需求增量，據(jù)中國(guó)造紙協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，2010-2015年我國(guó)箱紙板及瓦楞原紙的年平均消費(fèi)增長(zhǎng)率分別達(dá)到4.12%和4.07%，且處于供不應(yīng)求狀態(tài)。目前行業(yè)前三大玖龍、理文、山鷹市場(chǎng)占有率15年達(dá)到35.4%，行業(yè)集中度有望持續(xù)提升，公司作為行業(yè)龍頭具有較強(qiáng)議價(jià)權(quán)，伴隨18年120萬(wàn)噸募投產(chǎn)能投放享受行業(yè)和內(nèi)生帶來(lái)的確定性高成長(zhǎng)性。
箱板瓦楞原紙+包裝雙輪驅(qū)動(dòng)，紙價(jià)漸入旺季企穩(wěn)回升，維持買入！公司前期推出股權(quán)激勵(lì)，行權(quán)價(jià)格2.93元/股，考核標(biāo)準(zhǔn)以2015年扣非凈利為基數(shù)，16-18年增長(zhǎng)率不低于50%、200%、400%，彰顯公司信心。包裝板塊通過(guò)供應(yīng)鏈和運(yùn)營(yíng)管理盈利水平有望持續(xù)提升；橫向整合空間大，縱向拓展包裝產(chǎn)業(yè)鏈，提供云包裝一體化服務(wù)。馬鞍山和海鹽自備電廠擴(kuò)建項(xiàng)目持續(xù)落地，熱電聯(lián)產(chǎn)降低用電成本，同時(shí)為造紙?zhí)峁┱羝Ｄ纪赌戤a(chǎn)120萬(wàn)噸新產(chǎn)能和湖北基地籌建等將持續(xù)布局產(chǎn)能，提供增量。公司有望從箱板瓦楞產(chǎn)能投放、自備電廠節(jié)省成本、包裝盈利水平提升、廢紙渠道布局、山鷹資本拓展產(chǎn)業(yè)布局等領(lǐng)域，不斷縮小和玖龍、理文差距。維持17-18年歸母凈利12.47億元和15.50億元的盈利預(yù)測(cè)，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.27元和0.34元，目前股價(jià)（3.54元/股）對(duì)應(yīng)PE分別為13.1倍和10.4倍，公司作為包裝紙龍頭，兼具內(nèi)生確定增長(zhǎng)和漲價(jià)帶來(lái)盈利彈性雙重屬性，17年業(yè)績(jī)已經(jīng)進(jìn)入快速增長(zhǎng)釋放期，有望持續(xù)超預(yù)期，維持買入！
