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紙引未來(lái)網(wǎng)訊 紙對(duì)接下游消費(fèi)，整體需求剛性增長(zhǎng)。根據(jù)原料劃分，17年廢紙系紙種(箱板+瓦楞+白板+新聞)總消費(fèi)量為6472萬(wàn)噸，同增4.98%;紙漿系紙種(白卡+銅板+雙膠+生活用紙)總消費(fèi)量為3975萬(wàn)噸，同增3.49%。進(jìn)一步根據(jù)下游需求劃分，無(wú)論包裝紙(箱板紙+瓦楞+白板+白卡)、或文化紙(銅板+雙膠+新聞)均對(duì)接消費(fèi)需求，因而呈現(xiàn)出較弱的周期性。在原紙消費(fèi)穩(wěn)定增長(zhǎng)、下游需求維持剛性的情況下，上游原料供給成為影響原紙產(chǎn)業(yè)和紙企景氣程度的關(guān)鍵因素。
圖表1：一圖概覽造紙產(chǎn)業(yè)
美廢松綁不改長(zhǎng)線進(jìn)口廢紙原料短缺之勢(shì)。5月22日，海關(guān)總署下發(fā)通知，允許美廢的裝運(yùn)前檢驗(yàn)工作暫由中國(guó)檢驗(yàn)認(rèn)證集團(tuán)加拿大有限公司承擔(dān)，此期間各口岸海關(guān)可憑加拿大公司簽發(fā)證書(shū)接受報(bào)關(guān)。我們認(rèn)為中美貿(mào)易關(guān)系趨于緩和是此次美廢松綁的主要原因，美廢供給或?qū)⒒貧w貿(mào)易戰(zhàn)前常態(tài)，一定程度上會(huì)緩解此前廢紙?jiān)系墓┙o緊張。但美廢松綁并不意味著進(jìn)口廢紙?jiān)系拈L(zhǎng)期短缺態(tài)勢(shì)得到改善，環(huán)保嚴(yán)監(jiān)管已成“新常態(tài)”，并將對(duì)廢紙?jiān)线M(jìn)口構(gòu)成長(zhǎng)期約束。同在5月22日，海關(guān)總署打響了史上最大規(guī)模打擊“洋垃圾”走私集中行動(dòng)，共計(jì)查證2000多噸廢紙，進(jìn)一步驗(yàn)證了環(huán)保政策態(tài)度并無(wú)松動(dòng)。
圖表2：18年年初至今廢紙查驗(yàn)退運(yùn)情況一覽
外廢進(jìn)口趨緊短期利好具有外廢額度的龍頭紙企。受政策因素影響，進(jìn)口廢紙持續(xù)供不應(yīng)求。從此前公布的第12批次的外廢配額發(fā)放情況來(lái)看，近期僅1家紙企獲得2.33萬(wàn)噸新增配額。而在外廢短缺形勢(shì)下，5月23日，理文也宣布4臺(tái)紙機(jī)將停機(jī)檢修7-15天不等。我們認(rèn)為，環(huán)保部對(duì)于造紙產(chǎn)業(yè)原料端的約束(廢紙進(jìn)口“質(zhì)”、“量”的雙重管控)是本輪造紙龍頭高盈利的核心，再次強(qiáng)調(diào)在政策態(tài)度指引下國(guó)廢逐漸成為稀缺資源。短期來(lái)看，在18年前12個(gè)批次中，玖龍紙業(yè)、理文造紙、山鷹紙業(yè)外廢額度份額比例均有提升(玖龍紙業(yè)32.17%、理文造紙15.36%、山鷹紙業(yè)10.94%)，外廢進(jìn)口趨緊形勢(shì)下得以享受內(nèi)外廢價(jià)差紅利。
圖表3：歷年廢紙消費(fèi)量總覽(單位：萬(wàn)噸)
圖表4：配額發(fā)放情況一覽(截止18/05/26，單位：萬(wàn)噸)
漿市高位維穩(wěn)，利好具有自給漿的文化紙企。目前，外盤(pán)漿價(jià)處于12年來(lái)的歷史高位。而經(jīng)過(guò)此前金魚(yú)和鸚鵡的合并之后，近期紙漿市場(chǎng)持續(xù)迎來(lái)整合。上周紙業(yè)內(nèi)參消息顯示，對(duì)Lwarcel Celulose 的收購(gòu)競(jìng)爭(zhēng)已經(jīng)進(jìn)入白熱化階段，印尼大型紙漿生產(chǎn)商April有望成為最終收購(gòu)方。若April順利收購(gòu)Lwarcel Celulose(目前擁有年產(chǎn)25萬(wàn)噸的漂白桉木漿的生產(chǎn)能力)，其對(duì)闊葉漿價(jià)的定價(jià)能力或?qū)⒂羞M(jìn)一步提升。綜合紙漿產(chǎn)業(yè)的行業(yè)格局和市場(chǎng)供需，我們判斷18-19年漿價(jià)將高位維穩(wěn)，或?qū)?duì)有配套紙漿生產(chǎn)能力的文化紙龍頭太陽(yáng)紙業(yè)、晨鳴紙業(yè)構(gòu)成持續(xù)利好。
圖表5：全球流通環(huán)節(jié)紙漿的產(chǎn)能統(tǒng)計(jì)(單位：萬(wàn)噸)
長(zhǎng)期首選兼具海內(nèi)外布局和資金實(shí)力的造紙龍頭。不同紙種和原料市場(chǎng)之間的邊際替代或成為未來(lái)發(fā)展的主流趨勢(shì)，兼具海內(nèi)外完整產(chǎn)業(yè)鏈布局和資金實(shí)力的龍頭紙企成為長(zhǎng)期首選。從目前造紙龍頭在國(guó)內(nèi)外布局、原料資源獲取、資金實(shí)力比較來(lái)看：我們認(rèn)為玖龍紙業(yè)、理文造紙、太陽(yáng)紙業(yè)在海內(nèi)外布局方面持續(xù)領(lǐng)跑;而玖龍紙業(yè)、理文造紙、太陽(yáng)紙業(yè)則在資金實(shí)力上具有較強(qiáng)優(yōu)勢(shì)。
圖表6：各龍頭紙企產(chǎn)能布局
圖表7：龍頭紙企的現(xiàn)金流和資產(chǎn)負(fù)債率(單位：億元)
